Ich darf Sie zur Vorlesung begrüßen, wenn Sie vielleicht die
Türen schließen könnten oben, dann ist etwas mehr Ruhemühsam.
Ich sehe, wir haben heute etwas kleinere Besetzung.
Liegt das an Pfingsten oder liegt das an den Aufzeichnungen?
Ich lasse es bei Ihnen, Sie können das dann,
die Kommilitonen nicht da sind, über Pfingsten sich ja anschauen,
was sich heute Ihnen vortrage.
Aber noch ein paar Informationen. Heute, die Kommilitonen haben
mich hier schon gefragt, findet kein Seminar statt.
Bei Stine und auf unserer Homepage ist das schon angekündigt.
Die Seminararbeit ist leider nicht abgegeben worden zu dem interessanten Thema Management-Vergütungssysteme.
Wir machen deswegen am 3.6. weiter
Das Gleiche, also auch heute bezüglich der Vorlesung.
Wir treffen uns zuerst in 14 Tagen wieder.
Nächste Woche sind Pfingstferien, mal Damen und Herren,
da finden traditionell keine Vorlesungen statt an Universitäten.
Das ist die Tagungswoche. Da haben wir unter anderem unsere
Hochschullehrertagen dieses Jahr in Wien, meine Damen und Herren.
Und insofern wünsche ich Ihnen einen hohen Wirkungsgrad nächste Woche.
Gehen Sie davon aus, dass die Hochschullehrer für VWL arbeiten werden
in der nächsten Woche und nicht an die Ostsee fahren.
Was bei dem schönen Wetter ja verlockend wäre.
Dann darf ich Ihnen noch den Hinweis geben,
das habe ich hinter mir auch nochmal aufgelegt, der Workshop,
der läuft Wir fahren in der Universität zum Integriert Reporting.
Am 11.6. habe ich ja schon angekündigt, Flyer liegen aus dort.
Sie können sich die gerne noch mitnehmen.
Sie können dort kostenlos teilnehmen. Ja, dann können wir
weitermachen mit dem Stoff, meine Damen und Herren.
Und da lege ich mal gerade unsere Disposition auch auf.
Sie verfolgen das ja. Wir sind ja im Bereich der Unternehmensbewertungsmethoden angelangt,
nur zur Orientierung. Wir befinden uns bei der Analyse des Ertragswertes.
Ich habe ihn letzte Woche etwas Einführendes zu diesem Verfahren mitgebracht.
Und dann haben wir gesehen, dass wir retrospektiv und prost
Aspektiv, nun die Sache anpacken müssen bezüglich der Informationen.
Und das sehen Sie ja auch hier nochmal in der zusammenfassenden Darstellung der Ertragswertmethode.
Wir haben da letzte Woche etwas über die Ermittlungen von Zinsen
und Komponenten aus der Vergangenheit und aus der Prognose
uns angeschaut und sind dann dazu gegangen,
die Frage zu stellen, wie können wir den Steuern erfassen?
Und da haben wir gesagt, die Steuern kann man
hier als Investitionskalkül mit Hütte der Teilsteuerrechnung erfassen.
Ich habe Ihnen das dann ja auch verdeutlicht, habe ihnen,
jetzt hängt mein Rechner wieder, ich muss gerade mal ausschalten,
Das ist, heute brauche ich ihn.
Insofern ist das nicht sehr gut. Deswegen muss ich nochmal
ihn neu starten. Also, es ging um die Ertragssteuern.
Und da habe ich ihnen ja gezeigt, wie man das
mit Hilfe der Teilsteuerrechnung nun insgesamt in den Griff kriegt.
Und ich habe ihnen ja auch gezeigt, wie man das
unter Berücksichtigung der Einbeziehung der persönlichen Steuern machen kann oder Kirchensteuer.
Da habe ich ihnen ja die Seite 23a noch dazugelegt,
falls sie den noch nicht haben,
sie liegt nochmal vorne hier aus bei mir, als Kopie,
dass sie das bitte in ihre Unterlagen nun einfügen.
Ja, was ist los mit ihm
Da kommt er, jawohl. So,
insofern wollen wir heute weitermachen und Sie sehen Sie an Ihren
Unterlagen und uns beschäftigen, mal mit dem Kalkulationszinssatz.
Also die Frage, die hier eine Rolle spielt, ist,
wenn wir auf dem Bruchstrich die Steuern erfassen, müssen Sie selbstverständlich mindernd.
Bei den Ertragsüberschüssen berücksichtigt werden. Und Sie müssen natürlich bezüglich des Kalkulationszinssatzes
auch berücksichtigt werden. Und das wollen wir heute mal,
ich hoffe, systematisch anpacken, denn das ist ein
wichtiger Punkt in der Unternehmensbewertung und hier werden Sie sehen,
gibt es ist allerhand an Diskussionsmöglichkeiten und auch Kritikpunkten.
Und ich will Ihnen das mal im Einzelnen nun vortragen.
Also hier sind wir, so und jetzt hoffe ich,
dass wir hier reinkommen in Ihre Arbeitsunterlagen. Ja,
die Ertragssteuern und da könnten Sie vielleicht mal die Synopse nehmen,
die ich Ihnen gerade aufgelegt hatte und könnten sich da jetzt
auch heute einiges eintragen in die Synopse.
Ich rufe Sie gerade nochmal auf und dann wissen Sie,
welche ich meine. Und wir können dann gemeinsam das angehen.
So, jetzt haben wir hier, und jetzt hoffe ich,
dass er das macht
Der Gute ist so. Ich meine natürlich, diese Synopse,
die wir letzte Woche besprochen haben, diese ist es.
Also, Sie sehen, wir wollen mal den Kapitalisierungszinssatz uns anschauen.
Und das ist ja die Frage, wie gehen wir vor?
Es geht ja darum, die Besteuerung der Alternativinvestition,
der zweitbesten Verwendungsmöglichkeiten nun zu erfassen.
Bewirken heißt vergleichen. Und jetzt müssen wir also sehen,
wie ist die Alternative. Wir gehen natürlich in den Kapitalmarkt
rein. Wir stellen die Frage, welche Kapitalmarktrenditen könnten
erzielt werden
Wenn man nicht in dieses Investitionsobjekt geht, sondern alternativ nun hineingeht.
Und dann geht man ja davon aus, das sehen Sie,
dass Sie hier oben dann natürlich einen Kalkulationszinssatz nach Steuern bekommen.
Und da geht man davon aus, dass eine Rationalhandelnder natürlich
diese Anlage im Privatvermögen tätigen wird und damit die Gewerbesteuer nicht
relevant ist bei der Erfassung der steuerlichen Erfassung, des Alternativobjektes.
Nun, und da haben wir ja letzte Woche schon gesehen,
wie man das geschickt machen kann. Sie sehen, Ihnen das ja näher gebracht,
dass man einfach die entsprechende Belastung auf Gesellschafterebene und darum geht es ja insgesamt,
wenn Sie nur im Privatvermögen anlegen, auf Gesellschafterebene erfassen können,
mit Hilfe der sogenannten Abgeltungssteuer.
Und diese Abgeltungssteuer können Sie da ermitteln, indem Sie sagen,
25 Prozent ist der Abgöttungssteuersatz, mal 1 plus 0,055. Das ist der Soli und Sie kriegen also 26,375 Prozent diesen Faktor kennen Sie. Und wenn Sie das jetzt eintragen in Ihre Synopse,
die Sie hier haben, und davon ausgehen, dass sie etwa einen Zinssatz,
haben wir letzte Woche ja schon besprochen, von I,
also Basiszinssatz, den sie am Kapitalmarkt als langfristige,
sichere Verzinsung erzielen, dann können sie einfach einsetzen,
indem sie sagen, diese entsprechende Kalkulationszinssatz ermittelt sich,
indem sie nun wie folgt vorgehen und rechnen,
das sehen sie ja in ihren Unterlagen, in der Formel 0,08,
also 0,08, jetzt kommt der Zinssatz nach Steuern, mal 1 minus 0,
das ist ja der Faktor 2,6, 3, 7,
5 als Prozentsatz der persönlichen Ertragssteuerbelastung und dann kriegen sie einen Faktor von 0,05,
8, 9, das heißt 5,8, 9,
0,05, 8, 9, also 5,8, 9 wäre,
Prozent wäre der Abdiskontierungssatz.
Wenn Sie jetzt hineingehen in die zusätzliche Erfassung der Steuern mithilfe der Kirchensteuer,
was ich Ihnen letzte Woche nun näher gebracht habe,
dann können Sie das natürlich auch hier rechnen, können sagen 0,08 mal
Und da gucken Sie bitte mal auf Ihre Unterlagen,
die ich Ihnen letzte Woche ausgegeben habe.
Da haben wir unter Berücksichtigung der Einbeziehung der Kirchensteuer 0,2,
7, 9, 8, genau 0, 9,4 berechnet.
Und wenn Sie das ausrechnen, kriegen Sie da einen Kalkulationszinsertz
von insgesamt 0,0, 5, 7, 6.
So, dass wir einmal unter Einbeziehung der Kirchensteuer und das wäre unter Vernachlässigung der Kirchensteuer.
So, jetzt fehlt sich natürlich, und das ist hier wunderbar,
die Frage, der landesübliche Zinssatz, sicher,
wie man auch sagt, acht Prozent.
Wie erklärt sich das, dass sie also beim Alternativobjekt nun eine Kirchensteuerbelastung einbeziehen?
Oder nicht einbeziehen, dass sie hier also einen geringeren Kalkulationszinssatz bekommen.
Und sie sehen, je nachdem,
dass wir ein umgekehrt proportionales Verhältnis beim Kapitalwert, wenn sie abdiskontieren,
bekommen sie natürlich im zweiten Falle einen höheren Unternehmenswert.
Und wie erklärt sich das? Das erklärt sich dadurch,
dass hier beim Alternativobjekt natürlich eine höhere Steuerbelastung anfällt. Das heißt,
hier haben sie die Kirchensteuer mit drin Deswegen wird ihr Objekt,
was sie kalkulieren, Unternehmenswert natürlich wertvoller und steigt im Unternehmenswert.
Also über dieses Instrument erfassen sie dann den Kalkulationszinssatz nach Steuern und sie sehen hier,
also wenn sie keinen Kirchensteuersatz drin haben, dann ist der Kalkulationszinssatz höher.
Und wenn sie abdiskutieren, natürlich der Unternehmenswert entsprechend geringer,
weil hier ja eine geringere Belastung beim Alternativobjekt vorliegt.
Nicht so kann man das in der Investitionsrechnung erklären.
Ich hatte ja letzte Woche schon gesagt,
dass eine beliebte Frage von mir im Wirtschaftsprüferexamen,
da ist ja auch Unternehmensbewertung gefragt, erklären Sie mal den Kalkulationszinssatz nach Steuern.
Also, Sie sehen, das ist nun die sogenannte objektive Betrachtung.
Man sagt also, objektiv würde ein rational handelnder nun diese Steuerbelastung einbeziehen,
wenn er die Beteiligung, die Alternativbeteiligung im Privatvermögen gilt.
Jetzt wissen Sie ja, dass wir am Anfang gesagt haben,
die Unternehmensbewertungstheorie ist eine Funktionsbewertung. Sie müssen sehen,
ob sie aus subjektiver Sicht bewerten oder ob sie aus objektiver Sicht bewerten.
Wenn Sie natürlich jetzt aus subjektiver Sicht an die Sache rangehen und sagen,
Sie haben spezifisch einen, ja,
der sie als Wirtschaftsprüfer, Wirtschaftsprüferin beauftragt und der sagt,
meine Alternativanlage wäre aber in einem Betriebsvermögen und nicht in einem Privatvermögen,
dann ändert sich natürlich diese Belastung mit diesem Standardsatz,
abgeleitet aus der Abgeltungssteuer.
In dem Zusammenhang hatte ich Ihnen ja schon gesagt,
geistert durch die Theorie und Praxis der Unternehmensbewertung,
die sogenannte Typisierung, Typisierung bedeutet ja nichts anderes,
als dass sie aus objektiver Sicht nicht wissen, wie nun die Ertragssteuerbelastung vorliegt
Und bevor wir die Steuerreform bekamen, mit der Abgeltungssteuer,
hat man mit einem typisierten Satz von 35 Prozent gearbeitet.
Da hat man gesagt, das ist so die Belastung eines Steuerpflichtchen,
deren Inland nun ansässig ist und unter Berücksichtigung der durchschnittlichen Einkommenssteuerbelastung und
des Olidaritätszuschlages und der entsprechenden Kirchensteuerbelastung liegt der bei 35 Prozent.
Sie sehen, wenn Sie jetzt die Abgeltungssteuer nehmen,
können Sie natürlich diese Typisierung mit viel präziser erfassen,
denn da ist es ja klar,
wenn die Abgeltungssteuer nun in der Regel Regel nun greift und nicht das entsprechende Halbeinkünfteverfahren,
was ja auch in gewissen Bereichen möglich ist,
dann haben sie es natürlich möglich,
über diese Abgeltungssteuersätze und der Einbeziehung der Solidaritätszuschlags und hier der Kirchensteuer hier eine Typisierung vorzunehmen.
Also typisierung bedeutet immer im Bereich der objektiven Betrachtung,
sie können es nicht genau ermitteln und gehen da mit einer durchschnittlichen Bewertung heran.
Diese Typisierung werde ich nochmal aufgreifen,
wenn wir später dann in nächste oder in 14 Tagen hineingehen,
in die Discounte Cashfrow-Methoden,
da will ich auch Ihnen nochmal die Berechnung mit den
35 Prozent zeigen
Der Wirtschaftsprüfer spricht immer noch von der Möglichkeit, auch mit
35 Prozent zu typisieren. Ich würde Ihnen aber empfehlen,
vor dem Hintergrund des aktuellen Steuerrechts,
das dann bei objektiver Betrachtung auf diesem Wege zu machen.
Das ist ja nachvollziehbarer, mit diesem Typisierungssätzen, die Sie haben.
Ja, da sehen Sie mal da und her,
wie man also den Zinssatz nachsteuern nun erfasst.
Das wäre also die erste Berechnung, die Sie oben haben.
So, jetzt müssen wir natürlich die Frage stellen,
was überhaupt der Kalkulationszinssatz in der Investitionsrechnung ausmacht.
Das wissen Sie alle, die Grundlagenvorlesung haben Sie gehört,
im Bachelorbereich
Natürlich, die Alternative Anlagemöglichkeit und auch die künftige Zinserwartung.
Und hier stellt sich natürlich die Frage,
gehen wir bei einer Abdiskondierung jetzt von einem konstanten Kalkulationszinssatz aus oder gehen wir,
wenn wir etwa bei unendlicher Betrachtung das haben,
von einem nun entsprechend nicht einheitlichen Kalkulationszinssatz aus?
Aus Vereinfachungsgründen geht man eigentlich in der Praxis davon aus,
dass dieser Kalkulationszinssatz konstant ist für die Abdiskontierung.
Wenn Sie aber Informationen haben, dass sich die Kapitalmarktsituation ändert Basiszinks,
als ich in den nächsten Jahren ändern wird,
dann müssen Sie natürlich auch hier mit angepassten Zinssätzen arbeiten.
Man geht natürlich von der sogenannten Zinsadäquanz aus und sagt also,
die Alternativinvestition, die Sie tätigen,
liegt ja in der Anlage, Alternativen, Möglichkeiten ab Kapitalmarkt.
Also Aktien beispielsweise. Und man bezieht also diesen langfristigen Kalkulationszinsers
dann zunächst einmal auf die Laufzeit der Aktien,
die man im Auge hat. Und wenn diese Laufzeit,
das finden Sie auch in der Literatur die Meinung,
dann abgeblaufen ist, dann könnte man zu einem anderen Kalkulationszinssatz kommen.
Also hier muss der Kalkulationszinssatz mit der Laufzeit der Alternativinvestitionen irgendwie korrespondieren.
Aber in der Praxis der Unternehmensbewertung, wie gesagt, der konstante Zinssatz.
Wir müssen das aber nur dann in ihrem Bewertungsgut achten,
was sie schreiben, begründen, mit welchem Abdiskontierungszinssatz sie nun entsprechend herangegangen sind.
Ich werde ihnen weiter sagen, dann bei den Discounted Casual Methoden,
da gibt es natürlich Zinstabellen,
die vom Institut der Wirtschaftsprüfer und von Institutionen veröffentlicht werden,
über das aktuelle Zinsniveau auch die Risikozuschläge.
Also da kann man sich schon Informationen dann holen aus sekundärem Material,
um aktuelle Daten über die Zinsen nun zu bekommen.
Und wenn Sie das dann entsprechend dann berücksichtigen, unter Einbeziehung der Steuerbelastung,
dann kriegen Sie ja dann diese Kalkulationsangepassten Kalkulationszinssätze nach Steuern.
Ich hatte Ihnen ja gesagt,
ab und zu mache ich auch mal Unternehmensbewertungsgutachten für die Praxis.
Und da hatte ich vor nicht allzu langer Zeit einen komplexen Fall,
also diesen Scheidungsfall, den ich immer hier zitiere als Beispiel.
Und da war subjektive Betrachtung angesehen
Und dann musste ich natürlich die Frage stellen,
wie der Bewährter subjektiv in der Einkommenssteuer liegt.
Und da lag immer an der Spitze, er hatte immer den Spitzenangel Steuersatz bezahlt.
Und dann habe ich natürlich hier hineingenommen, den Spitzensteuersatz von
der Einkommenssteuer unter Berücksichtigung der Kirchensteuer und unter Berücksichtigung natürlich des Solidaritätszuschlages.
Und da war also hier natürlich eine höhere Verzinsung am Alternativobjekt
gegeben. Und wenn hier eine höhere Verzinsung ist,
ändert sich natürlich dann auch immer bei subjektiver Betrachtung die entsprechenden Zinssätze.
Also da sehen Sie schon, wie wichtig diese Kölner Funktionslehrer der Unternehmensbewertung ist,
Und das schlägt sich bei der Wahl der Alternativzinssätze bezüglich der Ertragsbesteuerung natürlich durch.
Subjektiv nach der Typisierung und objektiv nach der Typisierung und
subjektiv da nach den einzelnen persönlichen Angaben für denjenigen,
für den sie die Unternehmensbewertung durchführen.
Nun, mein Damen und Herren, Sie können das alles
auch nachlesen. Ich habe mir das nochmal hier rausgesucht.
Sie haben den Standardjahr bezüglich des Basiszinssatzes und seiner Korrekturen,
IDW S1, Seite 21 folgende Texte für 90 folgende
Können Sie zu Hause mal nachlesen, da steht eigentlich alles das nochmal,
zusammengefasst drin, was ich Ihnen jetzt auch vorgetragen habe.
Insofern geben die auch wieder im Institut der Wirtschaftsprüfer
die Grundsätze, ordnungsmäßige Ermittlungen des Kalkulationszinsersatzes nach Steuern.
Nicht, das ist ja die Meinung,
die auch in der Investitionstheorie nun entsprechend gefasst wird.
Also, Sie sehen differenzierte Erfassung der Steuerwirkung bei der Alternativinvestition
mit der Folge der Senkung des Basiszinssatzes,
habe ich Ihnen gerade begründet.
Das ist eine wichtige Aufgabe der Korrektur. Die zweite Korrektur,
mein Damen und Herren,
ist nun die Erfassung des Risikos
Wenn Sie mal in die Standardmethoden hineingehen. Nun,
wie können Sie dieses begründen, dass Sie hier,
und das sehen Sie ja, in der Fall 3,
dass der Kalkulationszinssatz jetzt nicht um einen Risikozuschlag,
um ein Risikozuschlag nun erweitert wird?
Hier gibt es grundsätzlich zwei Möglichkeiten, das Risiko zu erfassen.
Das kennen Sie wahrscheinlich aus der Investitionstheorie. Sie können es
einmal als Abschlag, der zu diskutierenden Zahlungsüberschüsse nehmen.
Das heißt, das ist die Sicherheitsäquivalenz oder Ergebnisabschlagsmethode
Oder sie können es als Zinszuschlags- oder Risiko-Zuschlagsmethode unter dem Bruchstrich
berücksichtigen. Also man hat sich eigentlich in der Investitionsrechnung
nun aus ganz bestimmten Gründen dazu eigentlich entschlossen oder entschieden,
dass man hier den Kalkulationszinssatz, um den Risiko-Zuschlag nun erweitert.
Das ermöglicht eine marktorientierte Vorgehensweise. Und insofern sind die mehr Verzinsen,
die mehr Zinsen, werde ich ihnen gleich zeigen,
die sich da ergeben,
als Risikozuschlag zu interpretieren
Jetzt werden Sie natürlich fragen, was ist denn mit den Chancen nicht?
Wir machen hier mal Risiko- und Chancenmanagement. Und da lesen
Sie ja eigentlich überall aus der Sicht der Wirtschaftssubjekte.
Wir werden da durch die zukünftigen Risiken,
also die negativen Auswirkungen stärker gewichtet als die zukünftigen Chancen.
Das ist ja das Postulat der Risikoaversion. Und deswegen geht
man eigentlich in den Investitionsrechnungen immer von einem Risikozuschlag aus.
Und die Chancen lässt man eigentlich unberücksichtigt hier.
Konsequenterweise müsste man eigentlich auch die Chancen dann entsprechend berücksichtigen.
Hier sind also die Risiken, die Investitionsrisiken,
ja negative Seite der Medaille zu verstehen. Nun,
wenn Sie natürlich Risiken haben, die Branchen spezifisch sind,
wenn Sie das Unternehmen berücksichtigen, dann müssen Sie natürlich das auch berücksichtigen.
Also Risiken im Bereich der Standortwahl, des Umweltes,
der Umweltstruktur des Unternehmens, des Produktionsprogramms,
dann könnte man diese Risiken, sofern Sie die quantifizieren,
natürlich auch in diesem Risikozuschlag erfassen.
Und Sie finden in diesem Grad angesprochenen Zinstabellen,
die man nimmt,
also die adäquaten Risikozuschläge
Und die liegen im Augenblick immer so zwischen 0,
zwischen 2 Prozent bis 5 und 6 Prozent, die man nimmt.
Je nachdem, welche Risikosituation man hat. Also die kann man schon herausfinden,
auch bei objektiver Betrachtungsweise, wie das Risiko ist,
der Investitionen, die sie nun im Augenblick tätigen.
Jetzt gehen wir mal zur Rechentechnik, wenn Sie das nun machen,
dann müssten Sie die Formel nehmen, die Sie da oben sehen.
Ich setze jetzt mal ein in die Formel,
wenn Sie einen Risikozuschlag haben und Sie müssten dann einsetzen bei
dem Basiszins von 0,08, also erstmal Klammer auf.
Und wir geben mal von einem minimalen ein Risikozuschlaf und
zwei Prozent aus. Da würden Sie sagen, plus 0,02.
Und dann, ja. Yes, sorry. Ja,
0,08 plus 0,0,02. Und jetzt sehen Sie,
gehen Sie natürlich wieder und müssen auch diesen Risikozuschlag.
Ich begründe Ihnen das gleich. Natürlich berücksichtigen unter Berücksichtigung
oder erfassen unter Berücksichtigung des Nachtzinskalkulationssatzsatzes.
Und wenn Sie hier mal den Kalkulationszinssatz reinnehmen,
ohne Kirchensteuer werden das 0,26,
Und wenn Sie das nun ausrechnen, kriegen Sie hier einen Kalkulationszinssatz von 0,073. 6,22,5.
Also, der steigt durch das Risiko. Also,
jetzt müssen wir natürlich begründen, warum wir einen hören,
Abdiskontierungssatz bekommen, in der Unternehmensbewertung,
wenn wir ein Risikozuschlag hinzunehmen, mein Damen und Herren.
Klar, der Wert der risikofreien Alternativinvestition,
also die Alternativinvestition, die Sie haben,
ist risikofrei und die Unternehmensbewertung,
die durchführendes Risiko belastet,
steigt also
Und durch die Kürzung des Risikozuschlages,
auch um die entsprechende persönliche Ertragssteuerbelastung des Investors,
wird zum Ausdruck übertracht, dass im Ergebnis der Unternehmenswert wieder steigt.
Das heißt, die Alternativanlage besitzt ein geringeres Risiko und führt
dann zu hören, ertreten. Und sie sehen schon,
dies lässt sich auch in Folge der Risikolosen Situation beim Alternativobjekt begründen.
Denn wenn das risikolos ist, dies Alternativobjekt,
haben sie da auch höhere steuerliche Bemessungsgrundlagen und damit ist dort eine höhere Ertragssteuerbelastung nun zu begründen.
Das wäre also die Begründung, weshalb man also hier auch
die persönlichen Ertragssteuern mit in die Ermittlung des Risikozuschlages hineinnimmt.
Wenn sie in die Literatur schauen, finden sie noch andere Begründungen.
Für mich ist das aber die einsichtigste,
dass man einfach sagt,
der Zuschlag ist hier entsprechend höher und sie haben einen höheren Kalkulationszinssatz,
um das nochmal auszudrücken und sie diskutieren die Cashflows oder die
Ertragsüberschüsse ab und dann ergibt sich natürlich ein geringerer Unternehmenswert,
den sie haben
Begründet sich dadurch, dass die Alternativinvestition risikofrei ist und damit wertvoller ist.
Und deswegen kriegen sie hier einen geringeren Unternehmenswert. Und dadurch,
dass sie die Ertragssteuerbelastung einbeziehen, die persönliche Ertragsteuerbelastung,
habe ich ja schon gesagt, begründet sich dadurch,
das risikofreie Alternativobjekt für zu höheren Ertragssteuern.
Und insofern müssten sie diese höheren Ertragssteuern dann mithilfe dieses Kalkulationszinssatzes nachsteuern, berücksichtigen.
Also das ist die Meinung auch des IDW zu dieser Einbeziehung der Risiken.
Nun, mal dauernd Herren, wenn Sie wiederum gucken auf die nächste
Auf den nächsten Schritt sehen Sie, müssen wir natürlich
auch den Kalkulationszinssatz nun um einen entsprechende Wachstumsrate natürlich berücksichtigen.
Also was ist mit Wachstum des Unternehmens? Wenn Sie davon ausgehen,
dass Sie etwa ein Unternehmen prognostizieren,
dann ist ja klar, in der ersten Phase,
wo Sie relativ genau prognostizieren,
werden in den,
werden die Wachstume oder das Wachstum des Unternehmens
ja schon in den Cashflows beziehungsweise in den prognostizierten,
für die Zukunft produgnostizierten abzudiskutierenden Zahlungsüberschüssen liegen
Also wird man in der ersten Phase diese Problematik nicht im Kalkulationszinsfuß berücksichtigen,
sondern wird sie erst in den Folgephasen,
also in der zweiten Phase oder auch in der dritten Phase der Alienrente dann entsprechend berücksichtigen,
dass man da eben einen Risiko,
einen Wachstums entsprechenden,
einen Wachstums sehen Sie ja hier,
einen Wachstumszuschlag nun mit hineinnimmt
Nun, Kürzung des Kalkulationszinssatzes um einen Wachstumszuschlag.
Und dieser Wachstumszuschlag kann ja durch Marktchancen des Investitionsobjektes,
was sie haben, nun bei der Unternehmensbewertung ihres Objektes begründet sein.
Und die Frage ist natürlich, was sagt jetzt die Literatur,
wie dieses berücksichtigt werden muss, wenn sie nun das mal
mit der letzten Formel da nicht viertens Kürzung des Kalkulationszinssatzs um einen Wachstumszuschlag berechnen.
Und sie sehen diese Formel, die sie da nun haben,
bezieht sich ja darauf, dass sie jetzt sagen,
habe ich es hier hoch, gemacht, so 0,08 haben sie.
Und sie hätten also einen Risikobereich von 0,02 und sie ziehen
davon ab, natürlich einen Wachstumszuzuschlag, kürzen um Wachstumszuschlag.
Und wenn sie das nun nehmen und multiplizieren mit 1 minus 0,26 375,
also wieder der Ertragssteuersatz, nachsteuern,
dann kriegen sie hier einen Kalkulationszinssatz,
wenn sie das ohne Kirchensteuer machen von 0,05
3, 7, 5. Das ist meine Auffassung,
wie es eigentlich richtig sein müsste. Die herrschende Meinung zeige
ich Ihnen auch gleich. Denn ich bin der Auffassung,
dass durch dieses, durch diesen Wachstumszuschlag natürlich und der gleiche
Argumentationsgrundlage mit umgekehrtem Vorzeichen der Kalkulationszinssatz ja wieder fallen muss.
Begründung habe ich Ihnen ja schon gerade mit umgekehrten Vorzeichen beim Risikozuschlag geliefert.
Die Kürzung des Basiszinssatzes um den Wachstum führt im Ergebnis dazu,
dass der Unternehmenswerk steigt, klar.
Wieso, Begründung, der Wert der Alternativanlage sinkt,
weil sie dieses Wachstum des Unternehmens, was sie bewährt, nicht aufweist.
Deswegen muss ja hier der Unternehmenswert dann steigende Alternativanlage. So,
und jetzt sehen Sie, ist das Problem mit der Einbeziehung
der Ertragssteuer. Da ist die herrschende Meinung so weit,
dass sie sagt, da dürfte diese Minderung nicht einbezogen werden.
Und das sehen Sie jetzt in dieser Berechnung,
die ich da unten Ihnen aufgeführt habe,
die herrschende Meinung sagt, das müsste jetzt anders laufen.
Das ist hier die Meinung Freiland in der Berechnung und die herrschende Meinung,
sagt nun, man müsste wie Volk vorgehen bei der Erfassung dieses Faktors,
0,08 plus 0,02, das ist die Risikosituation,
mal dem Kalkulationshinsatz nach Steuern hier, ohne Kirchensteuer und sagt er,
und jetzt sagt man minus 0,03 und dann kriegen sie einen Faktor von 0,0436 als abdiskontierungssatz.
Ich meine, dieses ist nicht zutreffend, denn auch der
entsprechende Abschlag müsste eigentlich auch im Hinblick auf die Entwicklung nachsteuern berücksichtigt werden.
Aus folgenden Gründen
Die Wachstumsrate muss auch um die persönlichen Ertragssteuern gekürzt werden,
da der Wertverlust der Alternativinvestition infolge des geringeren Wachstums zu einer Vergleichplan geringeren Ertragssteuerbelastung beim Alternativobjekt führt.
Und deswegen müsste hier eigentlich das so berechnet werden,
wie ich Ihnen das gesagt habe. Das heißt also,
aufgrund der geringeren Ertragssteuerbelastung kommen Sie hier im Vergleich zur herrschenden Meinung zu einem höheren Kalkulationszinssatz.
Das meine ich, teile ich nicht diese Auffassung,
habe Sie Ihnen aber trotzdem mal dort aufgelistet,
schreiben Sie vielleicht dazu,
das ist die herrschende Meinung und schreiben sich dazu auch die Meinung von Freitag,
der meint also, das müsste nach diesem Verfahren nun berechnet werden.
Kann man trefflich drüber streiten? Ich meine,
wenn man hier oben nun die Ertragssteuerbelastung beim Risikozuschlag berücksichtigt,
dann müsste man das auch beim Wachstumsabschlag genauso machen unter der Begründung.
Also interessanter Fall auch, die sehen sich in Abraham
einer Masterarbeit mal mit dieser Problematik zu beschäftigen.
Auch ein schönes steuerliches Thema. Wie ist die Kürzung der
Kalkulationszinsen, um Ertragssteuerwirkung bei Risiko und bei Wachstum vorzunehmen?
Also kommen Sie zu mir, wir können das Thema
etwa nennen,
steuern in der Investitionsrechnung
Als Arbeitsthema. Wenn Sie das interessiert, kommen Sie,
da können wir das mal alles aufarbeiten und da ist es so viel Manövrieren,
was im Augenblick drin ist, so viel Literatur,
wenn Sie auch die andere Vertiefungsrichtung haben bei Herrn Robetz,
etwa nicht, oder bei Herrn Nöth,
ist das ja eine Verbindung, war so ein Thema,
auch unter Berücksichtigung von Steuerwirkung,
für die Unternehmensbewertung zu erarbeiten.
Also, Sie sehen, da führen verschiedene Wege nach oben,
man muss nur die Begründung dann finden,
warum man diese Kürzung um die Ertragssteuer vornimmt.
Aber alles, was ich hier ausgerechnet habe, schreiben sich nochmal dazu, ist objektive Betrachtung.
Bei subjektiver ändern sich natürlich die Ertragssteuerfaktoren können sich auch dahingehend ändern,
wenn ihr zu bewerten, da sagt etwa,
ich lege das im Betriebsvermögen eines anderen Unternehmens ein.
Dann kann natürlich dieser Faktor S, den wir hier haben,
als Erfassung der Ertragssteuern, natürlich auch die betriebliche Steuerbelastung nun erfassen.
Und dann können sie dazu kommen, dass sie etwa,
sie sehen es hier, in ihrer Abbildung 21,
etwa mit einem Kalkulationszinssatz arbeiten,
der sowohl die persönliche Ertragssteuerbelastung als auch die unternehmerische Betragssteuerbelastung erfasst,
nicht bei der Alternativinvestition.
Das heißt also, sie würden da mit 0,5091053 als entsprechenden Steuersatz
arbeiten und nicht mit dem persönlichen Steuersatz bei der Alternativanlage.
Das ist natürlich die Frage, wo er das anlegt,
nicht ob er rational handelt, objektiv,
das im Privatvermögen anlegt oder ob er das im Betriebsvermögen anlegt.
Und dahinter steht eine natürliche Person, die diese Erträgnisse dann entsprechend erfasst.
Also hier sehen Sie eine wunderbare Verbindung der, sagen wir mal,
beiden Bereiche, Unternehmensbewertung, Steuerlehre und so weiter,
da ich selbst mal einen Steuerlehrstuhl hatte vor vielen Jahren und damals noch die quantitative Steuerplanung im Vordergrund stand,
waren das natürlich Fragestellungen den wir uns damals immer schon beschäftigt hatten.
Und ich finde, es ist sehr viel einfacher geworden,
diese Typisierung jetzt vorzunehmen, nach dem entsprechenden Abgeltungsverfahren, bei der Abgeltungssteuer.
Da kann man das viel sicherer und Einsicht hier nach Deutschem Steuerrecht natürlich machen. Die Frage,
mein Darmmoderne, ist ja immer dann,
wenn Sie das unter Berücksichtigung der internationalen Anlagemöglichkeiten machen,
wenn der Investor Ihnen nur sagt, bei subjektiver Betrachtung,
ich habe die Alternative im Ausland,
dann fangen Sie mal an, hier die Ertragssteuersätze zu berechnen,
das ist auch ein schönes Thema für eine Masterarbeit,
bei alternativen Anlagen und dann mal das entsprechend durch zu deklinieren,
auch für die Unternehmensbewertung.
Die sehen, man macht da natürlich in der Praxis bei unterschiedlichen subjektiven Möglichkeiten,
wenn er sagt, ich könnte das,
ich könnte das, macht man natürlich viele verschiedene Szenarien,
in denen man das durchrechnet mit den Steuersätzen.
Und da bietet es sich natürlich wie immer,
ich bin ja ein Fan davon, die Tabellenkalkulationsprogramme ein.
Da können Sie wunderbar durch Variationen der Steuersätze dann unterschiedliche Unternehmenswerte
sofort auswerfen dann. Können sagen, bei Kaufpreisverhandlungen nicht.
Also wir haben eine Bandbreite von Unternehmenswerten,
die richten sich nach der Einbeziehung der unterschiedlichen alternativen Anlagemöglichkeiten
Und sie sehen, das ist natürlich ein wunderbare Methode,
dann auch im Kaufpreis Verhandlungen durch Variationen solcher Parameter,
dann auch Manövriermasse für Argumentationen zu bekommen.
Und hier sehen Sie schon wieder, schließt sich der Kreis,
dass es eben die Argumentationsfunktion dann, der Unternehmensbewertung.
Ja, meine Damen und Herren,
das mal zur Ertragswertmethode und zur Ermittlung des Kalkulationszinssatzes.
Wir werden darauf wieder zurückgreifen, denn jetzt kommen wir,
ich mache mal, klapp mal runter, zu dem Bereich der DCF-Methoden.
Discounted Cashflow mit Tod. Nun, das ist ja ihnen
wahrscheinlich weitestgehend alles bekannt. Wenn nicht, Sollten sie jetzt aufpassen,
ich werde sie nochmal grundsätzlich darstellen. Also DCF,
Discounted Cash, bevor wir Methoden sind, ein Alternativverfahren zur Ertragswertmethode.
Sie werden sehen, es gibt Verfahren gleich der Discounted Cash-for-Methoden,
die entsprechen genau der Ertragswertmethode. Und zwar ist ja,
das wissen Sie auch, dieses DCF-Verfahren oder die,
die die CF-Verfahren für den US-amerikanischen Kapitalmarkt ursprünglich ermittelt worden,
in 80er und 90er Jahren.
Das waren ja die Forschungsarbeiten auf der Basis von Rapperport.
Und da bekam ja die Unternehmensbewertung eine Renaissance als Unternehmenssteuerungsinstrument.
Das heißt also, er hat ja gesagt,
permanent den Unternehmenswert mit Discounted Cashflow-Verfahren ermitteln, sehen,
wie er sich verändert und den Unternehmenswert oder alles dann dieser Unternehmenswert Steigerung unterzuordnen.
Und das war ja die wichtige Forschung von Rapperport.
Und das hat natürlich die Praxis der Unternehmensbewertung aufgegriffen, hat gesagt,
das ist eigentlich ein einsichtiges, international und anerkanntes Verfahren.
Das stellen wir mal der Ertragswertmethode nun zur Seite.
Und ich werde Ihnen auch gleich die Standardisierung nennen
Und da sehen Sie, dass dort auch Verhalten vielen Seiten,
die Unternehmensbewertung nach den DCF-Methoden ausgeführt ist und auch akzeptiert wird.
Nun, es geht also darum, bei der DCF-Methode,
und das sehen Sie hier bei den unterschiedlichen Verfahren,
dass wir zunächst einmal jetzt Cashflows abdiskutieren.
Und Sie wissen, diese Cashflows, da müssen wir nochmal zurückgehen,
die Vorlesung hatte ja Frau Hinze durchgeführt,
beziehen sich ja auf diese Größen, Magana Grant.
Es gibt unterschiedliche Cashflows, die kennen den operativen Cashflow,
betriebliche Einzahlung, minusbetriebliche Auszahlungen. Wenn Sie davon die Ersatzinvestitionen,
die Notwendigen, Form von Cashflows, absehen und Erweiterungsinvestitionen bei
einem nun prosperierenden Unternehmen abziehen, kriegen sie die Brutto-Free-Cash-Flows.
Sie sehen diese Bruttoklin-Flisch-Free-Cash-Flows stehen, den Fremdkapitalgebern zu,
die bekommen einmal die Fremdkapitalzinsen und die Fremdkapitaltilgung. Und was dann übrig bleibt,
nachdem sie das von dem Brutto-Free-Cash-Flows abgezogen haben,
sind die Netto-Free-Cash-Flows und die sind eigentlich gleichzusetzen mit dem,
was an die Eigenkapitalgeber, an die Shareholder des Unternehmens,
die Aktionäre ausgeschüttet wird.
So vereinfachen können sie sich
das darstellen
Jetzt können Sie sehen, dass diese Cashflows, die Sie hier haben,
eine unterschiedliche Rolle bei den unterschiedlichen Methoden der BCF-Verfahren einnehmen. Also,
Sie werden gleich sehen, wenn Sie die Netto-Free-Clashflow nehmen,
dann entspricht eigentlich alles dem Ertragswertverfahren, dem ein Ertragswertverfahren,
gehen wir ja von dem aus,
was dem Unternehmen entzogen werden kann, ausgeschüttet werden kann,
was nur den eigenen Kapitalgebern, den entsprechenden Shareholdern zusteht.
Bitteschön. Das ist ein Produkt, das man verwendet,
weil ich keine eigene Ja, der erkläre ich ihnen gleich, Augenblick.
Das ist der Netto-Freecash-Flow, insofern, dass er den Eigenkapitalgebern zusteht.
Und wenn das dazukommt, ist, dass der Brutto-Freecash-Flow,
der steht den Eigenkapitalgebern und auch den Fremdkapitalgebern zu, die beiden größten.
So, und jetzt kommen gleich die Variationen,
ich weiß schon was, dass sie hinaus wollen.
Sie wollen nämlich auf das sogenannte Text-Shield hinaus. Und dann
haben sie noch eine Differenzierung des Cash-Flow in diesem Bereich nämlich.
Komme ich gleich dazu. Also erstmal der Netto-Freecash-Flow,
das ist der Flow, der den Eigenkapitalgebern zusteht.
Und das ist der Cash-Flow, der sowohl Eigenkapitalgebern als auch
Fremdkapital, die man zusteht
Und der Rapperport hat eigentlich gesagt in seinen Forschungen,
wir müssen die Eigen- und Fremdkapitalgeber berücksichtigen.
Und daraus hat sich jetzt der sogenannte Netto-Ansatz und der Brutto-Ansatz
nun entwickelt, mein Damen und Herren.
Sie sehen hier die sogenannte Netto-Ansatz, die Equity-Methode, Equity,
wissen Sie aus der Rechnungslegung, wo ist das Eigenkapital?
Und Sie sehen hier, hat man natürlich diejenigen Cashflows,
ich habe es mit einem Index versehen, EK,
die den Eigenkapitalgebern zusteht.
Und wenn Sie den Unternehmenswert ermitteln, bei endlicher Betrachtung etwa,
dann diskutieren Sie die entsprechenden prognostizierten Cashflows,
die Sie haben
Ab mit einem Kalkulationszinssatz, der sich auf die Eigenkapitalgeber bezieht.
Und sie sehen, das ist eigentlich dann der Unternehmenswert,
der Marktwert des Eigenkapitals, der sich einigt von der Theorie her,
nach der entsprechenden Ertragswertmethode, ergibt.
Deswegen schreiben sie sich mal hier unten drunter,
entspricht der Ertragswertmethode, die wir betrachtet haben.
Nun werden sie aber gewisse Unterschiede sehen,
denn sie sehen der Eigenkapitalzinssatz, mit dem ich abdiskontiere.
Das ist ja der Zinssatz mit IEK,
der wird bei diesem DCPF-Methoden Empfehlungsweise vom Institut der Wirtschaftsprüfer und dazu
komme ich gleich noch nach einer ganz bestimmten Methode ermittelt.
Nach dem CAPM-Verfahren. Capital Asset Pricing Modell.
Da gehen wir ja in den Kapitalmarkt und versuchen die Risiken
und so weiter mit einem etwas komplexeren Modell zu bestimmen.
Komme ich gleich noch dazu. Also hier können sich auch dazu schreiben,
der Zinssatz wird also hier mit dem CAPM-Modell entwickelt.
Aber da ist kein Problem drin in dieser Methode.
Nun hat aber der Rapperport gesagt, interessant ist eigentlich
der Bruttoeinsatz
Indem er nicht nur netto das heraus destillieren bei den Cashflows,
was den Eigenkapitalklebern zusteht,
wir müssen eigentlich beide im Auge haben, die Eigen- und Fremdkapitalgeber.
Und daraus ist dann der sogenannte Entity-Ansatz entstanden. Entity ist Zusammenfassung,
Konsolidierung, Entity, also zusammengefasster Ansatz, die Entity-Methode entstanden.
Und hier sehen Sie wiederum zwei Unterbereiche,
denn Ihnen bekannten waited Average Cost of Capital-Ansatz und den neueren
Adjusted Present Value-Ansatz, also Adjusted Present Value,
heißt der,
angepasste Barwerk-Ansatz
Well you ist der adjusted present Value, ist der Barwert
und der angepasste Barwertansatz. Das ist die neuere Verfahren,
die vor allen Dingen im angloamerikanischen Bereich immer mehr an Bedeutung gewinnt.
Ich habe jetzt auch eine Veröffentlichung der Zeitschrift, die Wirtschaftsprüfung.
Da haben wir es mit Insolvenzbewertungen mal versucht und da haben wir
auch den Adjustment-Present-Value-Ansatz genommen aus ganz bestimmten Gründen in der Unternehmensbewertung.
Hat sich aber, das werde ich Ihnen gleich zeigen,
nicht im Bereich der Gesamtunternehmensbewertung durchgesetzt.
Da haben Sie den Freecash-Flow-Ansatz,
der eigentlich der wichtigste ist und den werde ich Ihnen auch
gleich im Detail zeigen
Bevor wir zum Freecash-Flow-Ansatz gehen mal, zu diesen Verfahren,
die sie hier sehen. Also, sie sehen bei
dem Adjusted Preson Value-Ansatz, geht mal vom Gesamtkapital.
Man entwickelt das, er ermittelt zunächst das Gesamtkapital. Das heißt,
das Kapital, was sich ergibt für Eigenkapitalgeber und Fremdkapitalgeber und
zieht dann im Endeffekt den Marktwert des Fremdkapitals ab um den Unternehmenswert,
also den Wert des Eigenkapitals dann als Marktwert des Eigenkapitals zu bestimmen.
Also sie brauchen dann eine Größe MF.
Warum heißt das jetzt Adjusted Preson Value
Die sehen wie Cashflows, die sie hier haben.
Und das fragte mich gerade der Kommilitone,
sind natürlich andere Cashflows als die hier oben.
Hier oben aus diesem Cashflows sind natürlich diejenigen, Abflüsse.
Nun, abgezogen, noch noch drin,
nicht abgezogen noch darin, die die Fremdkapitalgeber betreffen.
Während in diesen natürlich das drin ist,
was die Eigen- und Fremdkapitalgeber betrifft. Und sie sehen,
wenn sie das machen, brauchen sie eine Anpassung insofern,
dass es hier ein Modul,
wo sie also den Wertbeitrag der Verschuldung des Unternehmens
zusätzlich berücksichtigen
Und der Wertbeitrag der Verschuldung, das sehen Sie schon,
Herrn Härmte ja Symbole, I ist der Kalkulationszinssatz.
Es ist die erste Ertragssteuerbelastung. Die Vertragssteuerbelastung des Unternehmens mit Gewerbesteuer,
Körperschaftssteuer, Berücksehe oder multipliziert mit dem Marktwert des Fremdkapitals.
Das heißt also, die Verzinsung des Fremdkapitals, die Sie haben,
mit I und darauf die entsprechende Steuerbelastung berechnet, zielen Sie hier hinzu.
Nämlich das ist der, so wenn das genannte,
den sogenannten Tech-Shield, was dann korrekturweise zu diesem Bereich hinzugerechnet wird.
Denn hier haben Sie nämlich eine Schuhrechnung der Fremdkapitalzinsen und da die steuerlich abzugsfähig sind,
müssen sie ja diesen Wert, Bratarak, dieses Textschild wieder hier hinzuzehren.
Deswegen angepasster Bar-Wert-Ansatz durch die Anpassung des Steuervorteils. Hat in gewissen Situationen
einen Vorteil in der Unternehmensbewertung, weil sie das trennen können.
Aber in der Praxis spielt er in der Unternehmensbewertung eine geringere Rolle,
können sie auch nachlesen, S1,
das S1-Gutachten geht eigentlich auf den Free-Cash-Flow-Ansatz und stellt natürlich jetzt ab und sagt,
der Unternehmenswert wird ermittelt durch die Abdiskontierung der gesamten Freecash-Flows mit einem WACC-C,
mit einem weighted Average Cost of Capital, einem gewichteten Kapitalkostensatz.
Und dieser gewichtete Kapitalkostensatz ist ja das Besondere,
indem sie dort die Eigenkapitalzinsen, die Verzündung des Eigenkapitals,
gewichten, mit dem Marktwert des Eigenkapitals,
ins Verhältnisgesetz zu dem Gesamtkapital und die Fremdkapitalzinsen,
die sie haben, dann müssen wir noch genau sprechen,
wie wir diese Position berücksichtigen,
gewichtet mit dem Marktwert des Fremdkapitals durch das Gesamtkapital
Und sie sehen dadurch,
dass sie hier das Risiko der Finanzierung im Unternehmen,
nämlich, ob das mehr mit Eigenkapital oder mehr mit Marktwert,
mit Fremdkapital finanziert ist, führt dazu,
dass sie dann natürlich andere Gewichtungsfaktoren, Scoring-Modell ist das praktisch,
bekommen.
Und dadurch hier einen Einfluss haben, wie im Endeffekt der
Abdiskontierungssatz aussieht unter Berücksichtigung des Eigenkapitals und des Fremdkapitals.
Was dahinter steckt, ist natürlich,
sie brauchen eine sogenannte Zielkapitalstruktur des Unternehmens.
Sie müssen sagen, wie sieht in der Bewertung nun für
die einzelnen Perioden
meine Zielkapitalstruktur aus
Die müssen prognostizieren, wie das Unternehmen mit Eigenkapital und mit Fremdkapital finanziert ist.
Und sie sehen, was natürlich in diesem Ansatz drin steckt.
Sie können da durch die Risiken der Finanzierung an. Unternehmen,
was also mit höherem Fremdkapitalbereichen, Beträgen finanziert ist und geringere mit Eigenkapital,
hat ein viel höheres Finanzierungsrisiko als ein Unternehmen,
was also mal zu 90 Prozent mit Eigenkapital finanziert ist.
Und genau dieses Risiko der Finanzierung kriegen Sie natürlich jetzt,
dieses Finanzierungsrisiko hier durch den Wated Average Cost of Capital Ansatz hinein.
Und Sie sehen schon, das, was wir gerade mühsam
bei der Ertragswertmethode Risikozuschlägen berücksichtigt haben, haben wir hier schon drin.
Wir haben einen Bereich des Risiko, des Finanzierungsrisikos schon berücksichtigt,
durch diese unterschiedliche Gewichtung des Unternehmens mit Eigen- und Fremdkapital.
Nun, das ist also das Interessante, dieser W-A-C-C-Ansatz,
den finden Sie auch beim Total Cash-Flow-Ansatz. Und hier,
da können Sie sich reinschreiben bei dem Eigenkapital, Abdiskontierungssatz vom Eigenkapital,
da wendet man auch wieder bei dem Freecash-Flow-Ansatz das C-A-P-M-Verfahren anders.
Capital Asset Pricing Model, da brauchen Sie also
ein Modul zur Ermittlung des Eigenkapitalsatzes
Das ist der Fremdkapitalsatz, den können Sie etwa durch Marktwertanalysen
natürlich bestimmen, was Sie im Augenblick an Fremdkapital zahlen.
Oder Sie können beispielsweise sagen, Sie schauen in die Vergangenheit,
nehmen Ihre gesamten Fremdkapitalzinsen, die Sie haben und dividieren das durch Ihr Fremdkapital.
Da kriegen Sie auch einen Prozentsatz, einen Durchschnittsprozentsatz,
den Sie aus der Vergangenheit abgeleitet haben.
Also hier sehen Sie genau das, was für die Ertragswertmethode gilt.
Ich schaue mir natürlich auch die Jahresabschlüsse in der letzten Jahre an und wenn ich nicht weiß,
ob nun der Fremdkapitalzinssatz nun richtig ist,
den ich ihm für die Zukunft zugrunde schaue ich mal die Vergangenheit,
wie da die Fremdkapitalzinsen, die ich bilanziert habe,
ins Verhältnis gesetz zu meinem Fremdkapital aussehen.
Und dann kann ich die hier ansetzen. Also es gibt verschiedene Möglichkeiten,
die Fremdkapitalzinsen zu berechnen und die Eigenkapitalzinsen,
die geht man ja, das kennen Sie alle,
da geht man von diesem typischen linearen Marktmodell aus, mit dem Betterfaktor.
Das zeige ich Ihnen gleich noch, wenn wir im Detail in die Freecash-Flow-Methoden hineingehen.
So, jetzt werden Sie natürlich alle die Frage stellen,
was macht Ihnen das ominöse 1 minus S hier hinter dem Therm des Fremdkapitalbereiches?
Das bedeutet natürlich, das werde ich Ihnen gleich zeigen,
weil Sie hier oben entsprechenden Fremdkapital-Zinsen wieder hinzuzählen,
müssen sie hin durch 1-Essen natürlich berücksichtigen,
dass die vom Messungsgrundlage der Ertragssteuern abzugsfähig sind.
Das heißt also, das sogenannte Tech-Shield wird durch den Faktor 1-S berücksichtigt.
Und immer, wenn sie in diesen modellen S sehen,
meine Damen und Herren, hier ist S drin,
beispielsweise dann können sie sich notieren in den Unterlagen,
könnte man nach deutschem Steuerrecht etwa, sie sehen hier auf Unternehmenswerte diesen Faktor nehmen.
Also es ist die Unternehmensbesteuerung hier mit Gewerbesteuer bei der Kapitalgesellschaft,
Messzahl mal entsprechend der Hebesatz,
plus dem Solidaritätszuschlag und dem 15 Prozent den Körperschaftssteuersatz,
da könnte man mit 33,325 Prozent hier bei SA mit SA arbeiten.
Also in diesem Falle, da könnte man das hineinnehmen.
Das sind nicht die persönlichen Steuern, es sind die Unternehmenssteuern,
die natürlich hier die Rolle spielen,
im Hinblick auf das zuberechnete Tech shield.
Nun, Sie sehen, da unterscheidet sich natürlich der Adjusted Present William-Ansatz beträchtlich.
Sie sehen, hier muss man natürlich dann auch den Marktwert
des Fremdkapitals abziehen. Dazu sage ich Ihnen noch was,
da könnte man den Buchwert der langfristigen Verbindlichkeiten des Unternehmens nehmen.
Man hat auch eine andere Möglichkeit,
die ich Ihnen gleich noch zeige, die es zu tun.
Und dann kommen Sie zum Unternehmenswert, zum Marktwert des Eigenkapitals.
Also Sie sehen diese Unternehmensbewertung ist immer darauf, ob es ausgerichtet, den Unternehmenswert.
Das heißt, den Marktwert des Eigenkapitals zu ermitteln.
Über unterschiedliche Netto- oder Brutto-Ansätze. So, und zum Schluss noch
den Total-Cash-Flow-Ansatz. Sie sehen, der ist eigentlich identisch,
aber Sie sehen, eins fehlt, nämlich eins minus S.
Das heißt also, das Tech-Shield wird hier nicht korrigiert.
Insofern ist der CFT Natürlich ein abzudiskutierender Faktor, wo dieser Ertragssteuervorteil schon berücksichtigt ist.
Deswegen brauchen sie hier nicht mit 1 minus S heranzugehen.
Also ansonsten entsprechen die sich, aber aufgrund der Praxis der
US-amerikanischen Praxis bevorzeugt man einen Free-Cash-Flow-Ansatz.
Und alles das lesen sie auch im Gutachten des IDW.
Also sie können alternativ alle diese Methoden anwenden und unter sonst
gleichen Bedingungen müssen sie auch zum gleichen Unternehmenswert führen.
Das ist klar. Sonst haben sie irgendwas falsch gemacht.
Werde ihnen das auch zeigen, dann hat eines Beispiels,
wie man da mit Ertragswertmethode und also auch entsprechend mit den DCF-Methoden arbeiten kann.
Nur mal Damen und Herren, wir wollen uns jetzt ganz
nach dem Überblick über die DCF-Methoden mit dem Verfahren mal beschäftigen.
Repräsentativ mit dem Verfahren beschäftigen und uns das mal genauer angucken.
Wenn Sie das alles durchdrungen haben, wie dieses Verfahren läuft,
werden auch Ihnen die Abgrenzung zu den anderen Verfahren sofort klar,
wenn es Ihnen nicht schon ohnehin klar ist und die Kollegen
das aus dem anderen Fraktion gemacht haben.
Ich habe aber festgestellt in Seminaren, meine Damen und Herren,
dass die Stracksteuerbelastung bei diesen Kollegen in dem anderen Schwerpunkt relativ
rudimentär gemacht wird und insofern habe ich mir jetzt vorgenommen,
das mit den Ertragssteuern genauer hier noch darzustellen bei dem BCF-Verfahren.
Natürlich unter Berücksichtigung deutscher Verhältnisse. Nun, gehen wir mal
hinein in das Verfahren, was ich Ihnen gerade nannte,
in die Free-Cash-Flow-Methode, also den WACC-Ansatz.
Sie können gerade mal sich notieren, IDW, S1,
Text Seite 29, F, gucken wir da gerade doch mal rein.
Ich hoffe, Sie haben es dabei,
damit Sie da auch mal sehen, was ich meine.
Im 2911, da sehen Sie einen Gliederungspunkt,
das Konzept der gewogenen Kapitalkosten, wie RCC-Ansatz.
Und alles, was die schreiben, meine Damen und Herren
, ist eigentlich der Standard der Praxis.
Alles das, was dann anschließend kommt über die Kapitalkosten und
auch weiter auf Seite 32 APV-Ansatz, alles das.
Meine Damen und Herren, ist genau im Einzelnen dort kurz zusammengefasst,
was ich Ihnen gerade vorgetragen habe zu diesen Methoden auch.
Nun, wenn Sie da hineingehen, sehen Sie ja zunächst
einmal die Frage, wie ist das mit den Cashflows?
Wie können Sie die ermitteln? Und wenn Sie da hineinschauen,
gibt es ja zwei Möglichkeiten, die Sie alle kennen.
Sie können einmal das direkt machen und können es indirekt machen.
Also, Sie sehen Einzahlung, minus Auszahlung,
ohne Zahlung an die Fremdkapitalgeber, hieß eigentlich dieser Free-Botto Flo.
Sie sehen aber, dass das in den wenigsten Unternehmen nicht
möglich sein wird, eine direkte Ermittlung der Freecash Flos.
Denn sie haben ja eine doppelte Buchhaltung in diesen Unternehmen.
Und sie haben keine Finanzierungs- oder, sagen wir mal, Ein- und Auszahlungsrechnung.
Sie haben ja eine Aufwands- und Ertragsrechnung und keine Einzahlungsauszahlungsrechnung.
Und deswegen haben sie natürlich in der Praxis in erster Linie
die indirekte Methode. Da gehen sie vom handelsrechtlichen Jahresergebnis
aus und korrigieren das entsprechend um den Freecash Flow brutto dann
zu erhalten
Das kennen Sie wahrscheinlich auch schon aus der Unternehmensrechnung,
aus der Bilanzierungsrechnung, wenn Sie etwa die Kapitalflussrechnung erstellen eines Unternehmens.
Und da heißt es ja auch, die indirekte Ermittlung,
der Kapitalflugrechner Cash Floß wittern, in erster Linie ist auch zulässig,
nach nationalen und internationalen Standards auf der Basis der Korrektur vorgenommen.
Das Besondere aber sehen Sie, ist hier,
Sie rechnen die Fremdkapitalzinsen hinzu.
Denn Sie wollen ja ein Fri-Brutto-Cashflow ermitteln,
der den Eigenkapitalgebern und den Fremdkapitalgebern zusteht
Und sie wissen, wenn sie hierhin noch anschreiben mal,
hier oben handelsrechtliches Jahresergebnis, Paragraf 275, HGB.
Und wenn sie das Gesetz dabei haben, schauen Sie mal rein
in das Gesetzbare 275, ist ja die Gliederung der G&V-Rechnung drin.
Und dann könnte man sagen, man nimmt das als Basis,
diese G&V-Rechnung und korrigiert dann die G&V-Rechnungen für einzelne Jahre indirekt.
Und das Wichtige, auf was es mir jetzt ankommt,
ist, dass sie Folgendes erkennen, wenn sie mal das Gesamtkostenverfahren nehmen,
nach Absatz 2, da finden sie den Punkt nun,
11, sonstige Zinsen und ähnliche Erträge davon an verbundene Unternehmen.
Und sie sehen die entsprechenden Zinsen, die sie dort abziehen,
natürlich Nummer 13, es ist Zinsen und ähnliche Aufwendungen,
nicht 11, das sind jetzt sind es Erträge.
13 Zinsen und ähnliche Aufwendungen, das sind eigentlich die Fremdkapitalzinsen,
die sie dann wieder hinzurechnen, weil ja die Bilanzierungsrechnung auf den Jahresüberschuss abzielt,
also eine Art Eigenkapitalveränderungsrechnung hat.
Und hier wollen sie ja das ermitteln, was auch den Fremdkapitalgebern zusteht.
Deswegen werden die Fremdkapitalzinsen hinzugerechnet. In Folge dessen müssen sie natürlich die Unternehmenssteuerersparnis,
infolge der Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalzinsen des Textfield, wieder abziehen.
Denn das Text-Shield muss ja in diesem Falle, weil die Fremdkapitalzinsen hinzugerechnet werden,
nun hier korrigiert werden, sonst machen sie ja einen logischen Fehler.
Und deswegen ist das Tech-Shield dann hier entsprechend abzuziehen. Sie haben dann die Zahlungsunwirksamen Erträge,
also die nicht zu Zahlungen führen, Zuschreibungen, Rücklagenauflösungen,
Die führen ja nicht entsprechend zu Einzahlungen, dann Zahlungsunwirksame Aufwendung,
Abschrebung, Rückstellungsbildung, korrigieren Sie minus Investitionsauszahlungen, abzüglich Einzahlungen aus Desinvestitionen.
Das, was also nun abgeflossen ist vom Unternehmen und dann natürlich Verminderung,
Erhöhung des Working Capital, des netten Umlaufvermögens,
auch natürlich bezüglich der Einzahlung und Auszahlung.
Und wenn Sie das also korrigiert haben,
kommen Sie im Endergebnis zum Free-Cash-Flow Brutto nach den indirekten Verfahren.
Also ähnlich wie es dann auch von der Technik bei
der Kapitalflussrechnung nun ermittelt wird
Das machen sie natürlich jetzt in der ersten Planungsphase,
genau wie beim Ertragswertverfahren,
mehrere Phasenmethode und könnten also für die ersten vier,
fünf Jahre aus einer Plan-Geh- und V-Rechnung ihre Free-Cash-Flows brutto ermitteln.
So, und wenn sie das nun mit gewissen Prognosen über die Ergebnisse verbinden,
haben sie natürlich hier eine Free-Cash-Flow,
schon die Steigerungen etwa drin und brauchen hier noch keinen Steigerungsfaktor in der ersten Detailplanungsphase berücksichtigen.
In der zweiten und dritten Phase könnten sie das,
weil es dann nicht mehr so genau zu prognostizieren ist mit
den Steigerungen etwa,
über die Korrektur des Kalkulationszinssatzes machen
Also hier in der ersten Detailplanungsphase kriegt man das in der Regel genau hin. Natürlich immer,
jede Planung ist unsicher und sie haben die Möglichkeit,
dann hier raus natürlich, wenn sie bei der Phasenmethode bleiben,
einen konstanten Betrag etwa, der Free Cash Flows,
nach diesen beiden Phasen für die Zukunft dann festzulegen und abzudiskutieren.
Nun, das ist also zunächst einmal,
wenn Sie zurückgehen, die Aufgabe,
diese Brutto-Free Cash Flows zu prognostizieren,
von der ersten bis zur letzten Periode,
nämlich bei Periode T ist hier endlich,
kann natürlich auch unendlich sein,
bei unendlicher Betrachtung
So, jetzt sehen Sie mal Dauer und Herren.
Natürlich die Frage, wie geht dieses Verfahren weiter?
Es ist ja die Frage zu stellen, was machen wir
mit dem WACC, mit dem waited Average Cost of Capital?
Ich habe Ihnen den ja gerade schon mal grundlegend erklärt.
Sie haben aber nochmal eine separate Folie, also vollständige Informationen,
die Sie hier bekommen. Und Sie sehen bei der Ermittlung des Unternehmenswertes,
in den einzelnen Perioden, die CEF, die Floss,
und dann natürlich den WACC,
den Sie so ermitteln,
wie Sie das gerade hier sehen
Wie ich Ihnen das erklärt habe, brauchen Sie ja hier nochmal,
müssen Sie dann entsprechend die Belastung im Tech-Shield nochmal abziehen.
So, jetzt sehen Sie natürlich die Frage,
wie sieht das im Einzelnen aus mit dem Marktwerten hier, des Fremdkapitals.
Da sagt man, in aller Regel zieht man da
die Buchwertsumme der Verbindlichkeiten ab, des langfristigen Fremdkapitals.
Nicht die ist eigentlich konstant und man macht sich eigentlich einfach
in der Praxis und zieht das ab. Ist aber relativ ungenau. Deswegen,
ich schreibe sie mal auf, sagt man in der Literatur auch,
anstelle dieses amorphen Massel, der Buchwertsumme der Verbindlichkeiten,
könnte man das abzuziehende Fremdkapital auch wie folgt ermitteln.
Sie machen das auch dann über die Perioden von der ehesten
bis zur letzten Periode Tee und nehmen auf dem Bruchstrich die Zinsen,
die die Zahner, die Fremdkapitalzinsen in den Einzelperioden,
plus die Kilgung,
die Tilgung in den einzelnen Perioden nach den Tilgungsplänen,
die sie haben und diskutieren das mit dem Fremdkapitalsatz 1 plus
IFK ab
Nun, und wenn Sie das sich nun entsprechend vor Augen führen,
ist das natürlich eine genauere Ermittlung des Marktwertes Fremdkapitals.
Das ist natürlich periodenbezogen. Sie müssen prognostizieren, die entsprechenden Zinsen,
denen Sie nun in den einzelnen Perioden haben und die Tilgungen aus Tilgungsplänen.
Und dann kriegen Sie das natürlich genauer hin,
um nicht nur eine Amor von Masse zu sagen,
das ist in der ersten Periode etwa oder der Vergangenheit überdurchschnittlich unser Marktwert des Fremdkapitals gewesen.
So könnte man das dann
periodenbezogen detailliert festlegen
In dem Beispiel, was in meinen Unterlagen ist,
meine Damen, denen habe ich beide Methoden gewählt.
Einmal eine unterstellte Buchwertsumme der Verbindlichkeit und einmal habe ich
es ihnen dann auch so ermittelt und sie werden sehen,
welcher Zufall in diesem Planungsmodell für einen Unternehmenswert,
kommen die annähernd zum gleichen Ergebnis.
Nun, die nächste Frage ist natürlich, was interessant ist,
wie gehen wir denn mit dem entsprechenden Fremdkapitalzinsen aus, hier mit dem IIFK.
Nun, bei IFK habe ich ihnen gerade schon gesagt,
können Sie mal in den Papitalmarkt schauen, was im Augenblick an Fremdkapitalzinsen zu zahlen ist
Und sie haben natürlich da die Möglichkeit,
auch in die Vergangenheit zu schauen, indem sie einfach sagen,
die Zinsaufwendung in der Vergangenheit, ins Verhältnisgesetz zum langfristigen Fremdkapital,
das wäre dann der Prozentsatz des Fremdkapitals, das sie oben einsetzen können.
Also das ist relativ unproblematisch, nun zu ermitteln. Nun,
Sie sehen, die Musik spielt eigentlich jetzt bei der Frage,
wie machen wir das mit den gewichteten Kapitalkosten?
Ich habe das ja schon angedeutet, da geht man ja
von einer, im Unternehmen nun zugrunde gelegten Zielkapitalstruktur aus.
Das können Sie ja
ungefähr darstellen
Dem Sie sagen, wie geht es denn,
die Aufteilung des Gesamtkapitals in Eigen- und Fremdkapital.
Um hier gewissen Benchmark zu haben,
können Sie ja gegebenenfalls noch sagen, wie sehen vergleichbare Unternehmen,
die Sie etwa mit einer Unternehmensgröße bezüglich Ihrer Finanzierungsstruktur in Eigen- und Fremdkapital aus.
Dann könnte man dann auch nochmal im Unternehmensbewertungsgutachten sich da absichern.
Wenn aber das Unternehmen, was Sie nun bewerten,
eine spezifische Struktur mit Eigen- und Fremdkapital hat,
dann müsste man das dann genau berechnen.
Und das müssten Sie ja nicht konsequenterweise,
meine Damen und Herren,
für die gesamte Betrachtungsdauer von P
gleich 1 bis T
Schwierig. In der ersten Planungsphase wären sie das noch relativ genau hinbekommen,
zu sagen, wie ist denn bei einem entsprechend Unternehmensplan und Finanzierungsplan,
den sie haben, die Struktur des Eigen- und Fremdkapitals.
Aber spätestens in der zweiten und ganz zum Schluss natürlich
in der Phase, der endlich der unendlichen Rente,
da müssen sie mit konstanten Faktoren natürlich dann arbeiten.
Das ist klar. Aber Mepapo,
auf dessen Ergebnissen das ja basiert, hat hier gesagt,
dieser gewichtete Faktor, ich sage es nochmal ganz zum Ausdruck,
der berücksichtigt auch das Risiko
Hier haben Sie schon einen wichtigen Risikoaspekt mit drin in diesem waited
Average Cost of Capital. Deswegen sagt ja auch das IDW,
diese W-A-C-C-Methode ist ganz entscheidend, um hier den Kalkulationszinssatz nachvollziehbar zu ermitteln.
Wenn Sie sich mal die Gedanken machen,
über die grundlegende Ermittlung hier der Risiken,
die ist bei weitem nicht so transparent.
Sie kommen natürlich zum gleichen Ergebnis, wenn Sie die Risiken richtig erfassen.
Aber wenn Sie natürlich in einem Unternehmensbewertungsgutachten dann in der Lage sind,
die Risiken entsprechend zu beschreiben,
indem Sie unterschiedliche Finanzierungsstrukturen und den Einfluss dieser Finanzierungsstrukturen dann auf die Abdiskutierungsfaktoren darlegen,
dann können sie das natürlich viel transparenter und nachvollziehbarer gestalten.
So, Sie sehen schon, auf was ich hinaus will.
Das ist natürlich dieses CAPM-Verfahren. Capital Asset Pricing-Modial. Es gibt
verschiedene andere Verfahren noch zur Ermittlung. Das wissen Sie vielleicht,
wenn Sie in den anderen Schwerpunkt sind und sich da beschäftigt haben.
Aber dieses ist das im Augenblick nun akzeptierte und
auch am besten erklärbare Verfahren für die Verzinsung des Eigenkapitals
Es nicht. Und sie sehen dieses CAPM-Verfahren,
geht natürlich den einfachen Weg, dass es nun sagt,
wir nehmen einen Basiszinssatz 1 plus Klammer auf und nehmen dort einen,
ja, Erwartungswert einer Rendite,
die wir gerne haben wollen als Investor, ziehen davon I ab,
also den Basiszinssatz, dann sehen Sie schon,
der Differenzbetrag in der Klammer ist ein Wunsch,
den man hat,
eine Risikoprämie,
wenn also EWR größer I ist und dann kommt ja noch diese Gewichtung dieses ganzen Faktors einem weiteren Risikogröße hinzu.
Das ist ja der Betterfaktor. Und der Betterfaktor sagt ja,
nichts anderes aus, wie das betrachtete Wertpapier,
was sie im Augenblick haben, im Verhältnis zum Kapitalmarkt schwankt.
Nicht Better ist ja eine Schwankungsgröße, die sie hier ermitteln. Und für die Ermittlung vom Better,
da Greifbangel, das wissen Sie alle,
auf das empirische Daten des Kapitalmarktes zurück, zeige ich Ihnen gleich,
das können Sie mit Hilfe einer linearen Regression ermitteln,
können auch in Tabellen hineinschauen, wo die Wetterfaktoren dann dargestellt sind.
Und wenn sie das alles haben,
dann haben sie natürlich in diesem WACC-Ansatz das Finanzierungsrisiko drin,
habe ich gerade schon angesprochen, mit der Aufteilung in eigenem Fremdkapital.
Sie haben die Schwankung des Basiszinssatzes im Verhältnis zu dem,
ja, vom Investor berücksichtigten Erwartungswertes,
der wiederum gewichtet mit der Schwankungsbreite des Unternehmens,
was sie des Wertpapiers für das Unternehmen, was sie bewirken,
im Verhältnis im Kapitalmarkt.
Und insofern ist eigentlich diese Risikoprämie, die sich jetzt insgesamt ergibt,
eine ganz wichtige Prämie, den Kalkulationszinssatz, hier beim Eigenkapital,
noch zu erweitern, um weitere Risikoaspekte.
Sie sehen also, das ist der Charmante an diesem WACC-Verfahren unter Einbeziehung des CAPRM-Modells,
dass man hier natürlich verschiedene Risikoarten dann hineinbekommt bei der Abdiskontierung.
Aber, meine Damen und Herren, dieser WACC-Satz,
wie Sie ihn nun entsprechend berechnen, muss eigentlich in der Theorie gleich sein,
mit diesem Kalkulationssitzer, sind im Endeffekt herausbekommen.
Ist nur ein anderer Weg, der auch möglich ist,
die Discounted Cash Flow-Methoden den Theorien dahinter. Wir haben nur eine transparentere,
einzelne Vorgehensweise, um dann den Kalkulationszinssatz so zu ermitteln,
dass er heißt dann, wie ACC.
WACC ist ja eigentlich ein Kapitalisierungszinssatz. Die Kapitalkosten,
sagt man ja auch, anders ausgerückt, ein Abdiskontierungssatz.
Und insofern ist das auch ein anders ermittelter Kapitalisierungssinssatz,
der WACC-Satz. Und das sind eigentlich die Verfahren,
mit denen sie sich auseinandersetzen müssen für die Zukunft.
Denn sie werden entsprechend dann angewendet. Wenn ich jetzt mal zurückgehe,
meine Damen und Herren, zu den gesamten Methoden,
wird ihnen natürlich Verschiedenes klar
Wir sehen natürlich beim Free-Cash-Flow-Ansatz durch die Ermittlung des WAC-CCC-,
haben Sie hier immer sämtliche Risikoaspekte mit drin.
Und deswegen greift man natürlich sehr gerne auf den Free-Cash-Flow-Ansatz,
Total Cash-Flow-Ansatz zurück, weil der natürlich alle Risikofaktoren schon im Einzelnen transparent drin hat.
Hier haben Sie nur den Bereich des Eigenkapitals, nicht drin.
Also nur die Berechnung etwa der Eigenkapitalverzinsung nach dem CAPN-Modell.
Und insofern sehen Sie schon, und das sagt auch das S1-Gutachten,
man kann sich auch verschiedene Komponenten CAPM hier herausnehmen,
kann auch weh als CC für diesen Bereich nun anwenden,
aber sie sehen, der gesamte VHCC-Ansatz geht hier ja nicht.
Hier brauchen sie natürlich den Eigenkapitalverzinsungssatz, also diesen Satz,
wenn sie in den hineingehen, nehme ich gerade ihnen gezeigt habe,
also diesen Satz hier, nicht den brauchen sie dann für die Abdiskutierung.
Dann schließt sich auch wieder der Kreis der unterschiedlichen Verfahren.
Also noch einmal, weHCC, mal Damorian, ist,
das habe ich ihnen nochmal aufgelistet, eine Mindestrandite.
Diese Mindestrandite ist das, was der Investor eigentlich mindestens vom Kapitalmarkt
für sein Investment haben will, eine Mindestverzinsung mit Eigen- und Fremdkapital.
Und dieser WACC spielt deswegen in der internen Unternehmenssteuerung eine große Rolle im Controlling,
auch bei einzelnen Investitionsobjekten,
indem er etwa vom Controlling planmäßig ermittelt wird und gesagt wird,
ihr müsst mindestens bei euren Investitionsobjekten, wenn ihr eine Investitionsrechnung habt,
eine Verzinsung, das wir als CC erreichen.
Eine Mindestverzinsung und alles, was über dem WACC erzielt wird,
das ist ja der Eva, nicht der Economic Will You Edit.
Und der Eva zeigt eigentlich immer den Teil im Unternehmen,
der nun Übermindestverzinsung erzielt worden ist
Und deswegen sehen Sie schon diese wichtige Übertragung der Kapitalmarktorientierten Konzepte,
auch für das wertorientierte Controlling. Für die interne Unternehmenssteuerung.
Nun, das kennen Sie eigentlich wahrscheinlich alles. Und jetzt
wollen wir uns mal beschäftigen im Einzelnen mit diesem Kapitalisierungszinssatz.
Ich habe ja das meiste Ihnen schon vorgetragen. Ich glaube,
ich habe Ihnen schon gesagt, wenn Sie diese WHCC-Formel nehmen,
wie Sie essberechnen, wie Sie IFK berechnen und wie Sie in Einkampitalsatz berechnen.
Was wir noch nicht besprochen haben, ist jetzt die Frage,
der sieht das, der mit dieser Risikoprämie aus,
also hier, wie kommen Sie an, den Betafaktor,
um dieses nun auch am Kapitalmarkt klarzumachen.
Und wenn Sie das sich mal anschauen in meinen Unterlagen,
habe ich Ihnen dieses Modell, dass Sie aus anderen Vorlesungen natürlich kennen,
mal etwas praxisorientiert dargestellt.
Was macht dieses Modell? Es ist ein Modell einer Vergangenheitsanalyse
, einer empirischen Analyse des Kapitalmarkts.
Sie haben hier etwa abgetragen, die Aktienrendite des Unternehmens,
das Sie bewerten wollen
Also das Unternehmen, für das Sie eine Bewertung vornehmen,
eine börsennotierte Kapitalgesellschaft. Und Sie sehen hier die Marktrandite etwa
des Index, in dem dieses Unternehmen nun notiert ist.
Das kann der Dach sein, etwa, das kann der M-DAC sein.
Das kann auch ein Tech-DAC sein. Und Sie sehen dann,
wenn Sie das vergangenheitsmäßig betrachten, dass Schwankungen da sind,
dass die Aktienrendite schwankt zur Marktrendite.
Und Sie sehen, Sie machen da nichts Einfaches,
als versuchten eine Ausgleichsgrade nach der Regressionsanalyse hereinzulegen. Und Sie sehen,
wenn Sie die Abweichung minimieren nach der Methode der kleinsten Quadrate,
kennen Sie aus der Statistik, Kriegen Sie eine lineare Funktion.
Und der Steigungsfaktor dieser linearen Fraktion ist ja gleich der Schwankungsbreite.
Das ist der Betterfaktor. Und Sie sehen, Better kann nun
folgende Werte annehmen. Wenn Sie ein Better von Null haben,
also keine entsprechenden Abhängigkeiten, das sehen Sie unten,
keine Auswirkungen der Schwankungen des Marktportfolios, auf das den Aktienkurs des Betrachteten Wertpapiers.
Gut, ein Better von Eins sagt die Schwankung des Marktportfolios
aus dem DAX entsprechend genau den Schwankungen Ihres Wertpapiers
Wenn Sie einen Betterfaktor von kleiner Eins haben,
dann sind die Schwankungen im Marktportfolios größer als diejenigen des Aktienchones,
Iris betrachteten Wertpapiers. Better von größer Eins,
Sie sehen, da haben Sie natürlich Risikoaspekte drin,
Schwankungen des Marktportfolios sind kleiner als diejenigen des Aktienkurses, des betrachteten Wertpapiers.
Also, Better von größer Eins ist immer ein Risikosignal,
das die Schwankungen ihres Unternehmens bezüglich der Kurse größer sind,
als das ganze Portfolio,
der gesamte DAX,
nun im DAX
30 notierten Unternehmen
Und das können Sie natürlich wunderbar empirisch ermitteln und haben dann
diese Beta-Faktoren, die dann wieder einfließen, in dieses Modell.
Das sehen Sie ja hier, die Beta-Faktoren. Und Sie
müssten dann eigentlich diese Beta-Faktoren für die einzelnen Perioden ermitteln, auch planmäßig ermitteln.
Das kann man ja machen in meiner Prognose. Rechnung erstellt,
vielleicht auch prognostiziert aus der Vergangenheit und sagt,
also die Beta-Faktoren werden sich für dieses Unternehmen dann in den nächsten Jahren so ermitteln.
Die sehen also, Sie haben die Möglichkeit,
vor allen Dingen in der ersten Detailplanungsphase, die Beta-Faktoren relativ genau zu ermitteln.
Dann natürlich in den zweiten und dritten Phase,
Werden Sie Durchschnittsfaktoren nehmen und konstante Faktoren nehmen?
Aber zunächst einmal ist es möglich, also den Beta-Faktor
relativ genau zu bestimmen. Nun, Sie sehen,
das ist nun der Ansatz des sogenannten Capital Asset Pricing Modells.
Kennen Sie. Was Sie aber noch nicht kennen,
meine Damen und Herren, und da werden Sie sagen,
surprise, surprise, ist das Text-CAPM.
Jetzt hat man natürlich die Frage,
wie kriege ich in dieses Modell auch die Ertragssteuern rein?
Die Ertragssteuern haben wir hier schon mal drin. Das ist aber
die Sache mit dem Text-Shield. Jetzt stellt sich die Frage,
wie können wir die unterschiedliche Besteuerung der Kapitalmarktrenditen,
unter Berücksichtigung auch der Alternativinvestition bei dem Eigenkapital hier hineinbekommen.
Und wenn Sie mal in die Unterlagen gucken,
spricht das Institut der Wirtschaftsprüfer dann von dem sogenannten Text-CAPM.
Und das habe ich Ihnen mal aufgelistet, auch das Text-CAPM.
Sie sehen also, dieses Text-CAPM geht dann so vor,
dass Sie nun folgende Modelle haben.
Sie haben einen Standardansatz und Sie können einen detaillierten Ansatz vornehmen
Beim Standardansatz sehen Sie, ich hatte es Ihnen gesagt,
da geht mal bei der Anlage von einer Typisierung,
bei der objektiven Betrachtung aus und geht davon aus,
dass Sie hier eine 35-prozentige Belastung durchschnittliche Belastung mit Einkommensteuer haben.
Also, wenn Sie wieder davon ausgehen,
Sie legen das im Privatvermögen an,
dann hätten Sie 35 Prozent und Sie sehen,
die erwartete Rendite sind, ist 12 Prozent, Betafaktor unter 1,
0,75 und wenn Sie das in diese Formel einsetzen,
die wir haben, unter Erfassung des Beta-Faktors können Sie unter Berücksichtigung einen Eigenkapitalverzinsungssatz nachsteuern,
ermitteln und der liegt hier bei 7,15 Prozent.
Sie haben also hier genau wie bei dem Ertragswert Ansatz drin,
die Steuern, die Ermittlung des Kalkulationszinssatzes nachsteuern.
Er liegt bei 35 Prozent, also bei der einfachen Methode der Daumenmethode, etwa bei 7,15 Prozent.
Gehen Sie aber in unseren erweiterten Ansatz hinein. Das ist der Ansatz,
den ich Ihnen ja dargestellt habe, bezüglich der Abgeltung Steuer,
dann nehmen Sie hier den Abgeltungssteuersatz rein mit 26,375 Prozent,
ohne Berücksichtigung natürlich in dem Falle der Kirchensteuer und sie sehen,
dann kommen sie natürlich zu einem höheren Kalkulkulationszinssatz,
bei der Abdiskontierung mit Eigenkapitalzinsen, liegt ja einfach darin in der Begründung,
hier oben haben sie einen Hörend,
ist das Alternativobjekt höher besteuert und hier einen geringen Augenblick machen.
Hier ist es höher bestreut und hier ist es geringer besteuert mit 26,375,
nach der Typisierung muss ja einen höheren Abdiskontierungssatz bringen und
da schlägt sich dann ja, wie wir dargestellt haben,
da wieder auf den Unternehmenswert auch
Sie sehen also, Sie können hier natürlich auch sagen,
bei der objektiven Betrachtung können Sie sich notieren.
Hier können Sie natürlich auch Ihren Steuersatz einpflegen unter Berücksichtigung der Kirchensteuer.
Als Alternativansatz. Und das ist also das Text-CRPM,
das man also in die Risikobetrachtung,
in die unterschiedliche Risikobetrachtung hier auch die persönliche Ertragssteuerbelastung mit einbezieht.
Also genau wie ich Ihnen das beim Ertragswertverfahren genannt habe.
Lesen Sie mal über Pfingsten, die Ausführungen im S1 zum Text-CRPM.
Nun, notieren Sie hier auch wieder objektive Betrachtung,
meine Damen und Herren
Bei subjektiver Betrachtung, muss natürlich S,
die Größe S gegebenenfalls auch, nicht nur die Einkommensteuerbelastung,
sondern auch die Belastung mit Unternehmensteuern beinhalten, gegebenenfalls Bades zusammen,
um dann auch hier bei subjektiver Betrachtung diese Anlehrermöglichkeiten zu berücksichtigen.
Nun, wenn Sie sich das jetzt im Einzelnen mal angucken,
habe ich Ihnen das auch durchgerechnet,
damit Sie das auch insgesamt sich anschauen können.
Und zwar finden Sie das jetzt auf der Seite 28.
Da habe ich Ihnen mal diesen Standardansatz durchgerechnet, mit dem Basiszinssatz von 8 Prozent.
Und hier ist es der erweiterte Ansatz mit der Abgeltungssteuer.
Vielleicht machen sie das, um das ein bisschen zu trainieren,
über Pfingstmahl, dass sie das hier machen unter Einbeziehung des Faktors mit Kirchensteuer.
Dann ziehen sie das mal durch. Und jetzt können sie natürlich sehen,
wie das im Einzelnen abläuft. Der korrigierte Basiszinssatz in beiden,
Rendite des Marktportfolios, dann die persönliche Ertragssteuerbelastung, korrigierte Marktrendite,
korrigierter Basiszinssatz und so weiter. Und sie kommen im Endeffekt zum Kapitalisierungssatz nach persönlichen Ertragssteuern. Das,
was ich ihnen gerade ermittelt habe,
ist hier im Einzelnen aufgelistet und folgt diesen Formeln,
meine Damen und Herren, also diese Formeln,
die sie hier sehen und die sie hier sehen,
sind hier dann immer einzeln mit den einzelnen Komponenten nochmal aufgelistet,
damit sie sehen, wie die Kalkulationszinssätze sich dann im Endeffekt nach dem Text CAPM darstellen.
Das heißt also, wenn Sie eine Unternehmensbewertung machen,
mal in Ihrer Praxis, sollten Sie das auch immer so aufklamüsern,
damit der User auch sieht,
nicht wie sie es sich auf die unterschiedlichsten Faktoren nun ausgewirkt hat,
auf den Betterfaktor,
auf die anderen Risikogrößen und hier können Sie also sehr schön transparent dann nach dem Standard,
ansonsten erweiterten Ansatz,
durchführen.
Also der Standardansatz ist noch mal mit 35 Prozent typisiert und
hier ist es ja mit der Abgeltungssteuer entsprechend typisiert.
Also das sind die Basics jetzt. Wenn Sie natürlich hier
jetzt die Ertragssteuersätze mit Auslandsinvestitionen einbeziehen,
dann ändert sich das natürlich bei den Kalkulationssinns jetzt.
Ja, das haben Sie hoffentlich alles verstanden. Und jetzt
ist natürlich die Frage, wie sieht das im Vergleich aus?
Ertragswertmethode und Discounted Cashflow-Verfahren. Sie sehen, dass viel Detailkram drin,
aber Sie sehen das eigentlich auf dieser Bar noch einmal,
beide Verfahren, hier oben, das entspricht ja der Ertragswertmethode,
sind also, wenn wir das kurz mal zusammenfassen, nun entsprechende Zukunftsverfahren.
Sie gehen alle vom gleichen Methode aus, Sie prognostizieren Zahlungsüberschüsse,
einmal in Form von Netto, Investitionen oder von Cashflows.
Das ist klar. Sie berücksichtigen beide die Phasenmethode,
erste Phase, genau zweite Phase, vielleicht Durchschnitt,
dritte Phase, gegebenenfalls eh wie Rente.
Also alles das, was die Ertragswertmethode auch sagt,
können Sie hier übertragen
Dann haben sie natürlich die Besonderheit der DCF-Methoden,
dass sie in der Lage sind, eine Differenzierung,
der Abdispontierungssätze vorzunehmen, in Eigenkapital, Abdiskontierungssatz und Fremdkapitaldiskontierungssatz.
Und dadurch haben sie die Möglichkeiten, eine differenzierte Erfassung des Risikos hinzubekommen.
Und diese differenzierte Erfassung des Risikos zeigt sich ja dann weiterhin auch nochmal beim CAPM-Verfahren.
Das haben sie aber der nackten Ertragsmethode nicht so im Einzelnen drin.
Wenn sie aber jetzt mal das in S1 lesen,
dann sagen die natürlich, Was wäre denn,
wenn wir beim Ertragswert verfahren, nicht so vorgehen,
wie ich Ihnen das hier gezeigt habe,
sondern anstelle dieser Berechnung der Kalkulationszinsen einfach CAPM nennen.
Aber Sie können CAPM dann auch mit dem Ertragswertverfahren entsprechend kombinieren.
Nun, Sie sehen weiterhin, Sie haben Unsicherheiten drin in
beiden Bereichen. Sie versuchen, die Unsicherheiten natürlich über das
Risiko mitzuberücksichtigen und in beiden Methoden Ertragswertverfahren.
Und dies counted Kerlschuhverfahren müssen Sie natürlich auch der Ertragssteuerbelastung
hineinnehmen.
Die wird unterschiedlich
Erfasst die Ertragssteuerbelastung, sowohl auf dem Bruchstrich,
sehen Sie hier, als auch unter dem Bruchstrich bei der Abdiskontierung,
aber im Endergebnis müssen nun die Verfahren zum gleichen Resultat führen.
Und Sie sehen natürlich, dass unter sonstgleichen Bedingungen
beide Verfahren zum gleichen Ergebnis zum gleichen Unternehmenswert führen.
Und diese Bedingungen sind natürlich,
Sie müssen von einem Risiko-Co angepassten Kalkulationszinssatz ausgehen,
der identisch bestimmt worden ist bei beiden Verfahren
Risiko adjustiert. Die haben der Risiko adjustierte Zinssatz,
muss beim Ertragsweltverfahren und beim Edisco-Auto Cash vom Verfahren gleich bestimmt werden.
Und sie müssen die Steuerverhältnisse natürlich in beiden Verfahren identisch abbilden.
Das habe ich ihnen ja gezeigt. Das können sie mit
etwa mit der Teilssteuerrechnung machen. Es wird im Rentenmodell gerechnet,
das heißt also im Rentenmodell in der Art diskontierung.
Und da haben sie natürlich das Problem beim Rentenmodell,
dass sie dann die Kapitalstruktur auch entsprechend genau erfassen müssen.
Denn wenn sie das nicht tun, dann kriegen sie Abweichungen
Nicht. Also weil die Kapitalstruktur ja,
das sehen Sie ganz eindeutig, sich auf den Diskontierungssatz niederschlägt
und das machen Sie ja im Ertragswertverfahren nicht so differenziert.
Also insofern können Sie hier dann aufgrund der Gewichtung der
Eigen- und Fremdkapitalbeträge zu unterschiedlichen Ergebnissen führen.
Und insofern sehen Sie, kann es doch nun zu Abweichungen kommen,
wenn Sie nicht immer sagen, unter sonstgleichen Bedingungen.
Nun, mein Damen und Herren,
wenn Sie jetzt alles mal üben wollen in Ihren Ferien,
dann habe ich Ihnen
eine Beispiel
In ihre Unterlagen hinein eine Falschstudie. Wohnt da sonst
gleich in Bedingungen einmal nach einem Ertragswertverfahren berechnet worden ist,
durchgerechnet worden ist und auch nach dem DCF-Verfahren.
Gucken sich das bitte zu Hause einmal im Einzelnen über Pfingsten
an. Sie führen nicht zum gleichen Ergebnis beide Verfahren,
weil hier das Problem besteht, das werden wir sehen,
dass es nicht möglich war,
die unterschiedlichen Auswirkungen von Eigenkapital und Fremdkapitalverhältnissen genau im Argtragsweltverfahren abzubilden,
in den einzelnen Perioden.
Deswegen kommen die beiden Verfahren zu unterschiedlichen Geringfügigen Ergebnissen
Aber die Vorgehensweise beider Verfahren wird durch diese Fallstudie verdeutlicht.
Ich lasse das mal alles bei Ihnen über Pfingsten.
Ich glaube, wir sind hier in der Königsdisziplin,
die Wirtschaftsprüfung angelangt, Unternehmensverwertung.
Und Sie sehen, das ist relativ komplex und kompliziert.
Deswegen müssen sich da zu Hause mit beschäftigen.
Ich wünsche Ihnen schöne Pfingsten und bis in 14 Tagen.
Vielen Dank für die Aufmerksamkeit